摘要：
? ? ? ?本文选取了1990年代日本资产泡沫危机、1998年亚洲皇冠足球比分危机、2008年美国次贷危机、2009-2012年欧债危机、2015年中国A股股灾等五次重大危机，分别归纳梳理了其发生原因、演变脉络、风险传染机制，政策干预及其效果，并总结了这些危机演变的共性以及干预政策的经验教训。我们的案例梳理表明，重大危机的爆发至少具有如下七个方面的共性：（1）高杠杆是重大危机爆发的共性因素。（2）对风险爆发是否会演化成系统性危机的判断有很大难度。（3）存在大规模的问题资产未被识别且难以分离定价。（4）资产抛售是危机传染的主要渠道。（5）在某些情况下，私人部门危机到主权债务危机的转变很快。（6）在政策应对方面，重大危机爆发之初，政府部门往往存在明显的预判失误。（7）危机爆发以后，市场影响力巨大的第三方机构的市场报告或者信用评级行为，可能成为助推危机恶化的重要因素。通过梳理五次重大危机的政策干预，我们总结出如下六个方面的经验教训：（1）对危机的传染链条和后果有清晰的认知，对救助的成本分摊较快达成共识，是危机干预政策有效的前提条件。（2）需要事先建立危机应对和干预方案及法律授权程序，否则容易导致无法有效实施干预，或者引发过度干预的问题。（3）重大危机发生以后，政府或央行如果过度担心道德风险而放弃救助, 可能会加剧危机。（4）主导干预的主体必须要有足够的市场可信度，同时，缺乏独立性也会对央行发挥最后贷款人的功能形成制约。（5）跨部门协作制定综合干预措施，同时在传染链条的各个环节发力，有助于快速控制危机，被动跟随式的干预可能推动危机蔓延到其他部门。（6）干预政策的力度需要有压倒性的优势，才能有效缓解市场恐慌情绪。